中国经济的分化

沈建光博士宏观研究 2026年6月11日 20:04 中国香港 导 读 5月份中国制造业PMI指数的下降，延续了4月份以来经济明显减速的态势。在工业生产保持韧性、出口超预期、新兴产业持续扩张的同时，消费、投资等内需指标显著走弱，传统产业承压明显。中国经济呈现出“供强需弱、外强内弱、新强旧弱”的“三强三弱”特征。 面对这一挑战，当务之急是落实有效政策巩固“三强”、着力应对“三弱”。短期需货币与财政政策协同发力，提振总需求；中期则应大力推进体制改革，加大投资于人的力度，从根本上提升实体经济活力和居民消费能力。 文|沈建光 首发于FT中文网（6月10日） 近期公布的5月份中国制造业PMI指数从上个月的50.3下滑到50.0，可能说明在4月份中国经济明显减速之后，5月份制造业部门乃至整体经济活动也在继续减速。近一段时间以来，中国经济呈现出较为明显的结构性分化，可以用“供强需弱，外强内弱，新强旧弱”的“三强三弱”来概括。笔者以为当务之急是落实有效政策巩固“三强”、以及应对“三弱”。从短期看，货币与财政政策应该为提振总需求做好准备；就中期看，还需要大力推进体制改革，加大投资于人的力度。 短期经济增速下行压力加大 5月 PMI指数 环比下滑是4月份以来中国经济明显减速的延续。虽然2026年1季度中国经济同比实现了5%的增长并好于预期；然而，进入二季度以来，多方数据显示，中国经济的活跃程度重新下降。 首先，4月份中国社会消费品零售总额同比增长从一季度的2.4%下滑到0.2%。这应该是自1999年数据公布以来除了疫情扰动的特殊时期之外的最低水平。其中，商品零售已经出现了-0.1%的负增长，而餐饮收入的增长也显著放缓到2.4%。约占全部社会消费品零售40%的限额以上企业的零售数据则更为低迷：4月份限额以上消费品零售同比增长-4.4%，同样创出疫情以外时期的历史最低。 有观点认为中国4月消费品零售的下滑很大程度受到此前“以旧换新“政策造成的需求前置、高基数以及油价和黄金价格波动等短期因素的冲击。然而，即使从限额以上企业消费品零售数据中剔除以旧换新的相关商品，再剔除金银珠宝、石油制品，剩余品类的零售额在2026年4月的同比增速为2.6%，仍然从3月份6.3%的水平明显下滑。 其次，固定资产投资的数据出现负增长，且下滑猛烈。4月份中国固定资产投资完成额单月同比剧烈下滑，从1.6%下降到-8%。尤其值得关注的是制造业、基建、和房地产三大固定资产投资主要分项出现了同步大幅下跌，单月同比分别从3月份的4.9%、7.2%和-10.5%下滑到4月的-4.3%，-4.9%和-20.2%。 最后，金融信贷等指标同样出现下滑。4月社会融资总量存量同比从上月的7.9%下滑到7.8%。就4月新增的人民币贷款来看，非金融企业的短期和中长期贷款分别下降了4600亿和4100亿，而票据融资则增长了1.2万亿。由于贷款利率高于票据融资利率，这一组合通常意味着企业部门融资需求不足，银行通过票据融资“冲量”。即使考虑到地方政府债务置换的影响，企业信贷需求的疲软也超出预期。同时，4月居民人民币贷款下降了约7900亿，短期和中长期贷款同时下降，可能表明居民贷款购房和消费的意愿同样低迷。 “三强三弱”的中国经济 近一段时间以来，中国经济呈现出较为明显的结构性分化特征。一方面，工业生产保持较快增长，出口表现超预期，新兴产业持续扩张；另一方面，消费、投资等内需指标仍然偏弱，传统产业面临较大压力；可以用“供强需弱，外强内弱，新强旧弱”的“三强三弱”来概括。然而，即使中国经济的部分亮点在二季度仍然存在，若内需疲软的问题始终难以解决，笔者以为，结构性分化可能会蔓延甚至影响整体经济。 去年年底的中央经济工作会议首次把“供强需弱“当作中国经济的主要矛盾之一，今年4月份的政治局会议上也维持了这一表述。这意味着虽然消费、投资等需求侧数据并不强劲，但是生产端的数据表现相对良好。事实上，1-4月社会消费品零售和固定资产投资的累计同比增长分别仅仅是1.9%和和-1.6%，但工业增加值和服务业生产指数的累计同比则分别达到了4.6和4.9%。 与此同时，中国经济“外强内弱”的特征也非常显著。比如，即使一季度中国居民人均消费支出名义同比增长仅有3.6%，一季度中国以人民币计价的中国出口累计同比增长达到了11.9%，4月份也维持了将近两位数的增长。受到出口高增长的拉动，规模以上工业企业的出口交货值1-4月累计增长10.6%。从重要产品的出口量来看，1—4月份，中国电动汽车、风力发电机组等绿色低碳产品出口额增长超过40%，也推动了汽车制造业等行业实现了6.1%的工业增加值累计同比增长。 此外，中国经济新产业蓬勃发展，与以地产为代表的旧产业的持续下滑形成鲜明对比。国家统计局的数据显示，1—4月份规模以上高技术制造业增加值同比